大连三垒：内需拉动波纹管设备市场
- 2012/3/2 11:49:301917
公司主营业务概述。公司专业从事研发、生产波纹管成套设备，公司国内市场占有率2008-2010年分别为28%，25%和24%，排名。2010年大连三垒波纹管生产线数量在市场占有率约9%，公司产品科技含量达到国外先进水平，价格为国外同类产品的三分之二以下。
2011年公司利润稳步增长。公司2011年实现营业收入2.39亿元，同比增长9.90%；实现营业利润0.86亿元，同比增长5.74%；实现归属于上市公司股东的净利润0.88亿元，同比增长25.06%。净利润大幅增长的原因系，2011年公司收到政府补助1910.70万元，而2010年仅为21.95万元。
公司两大核心业务PE管生产线与PVC管生产线占到公司营业总收入的85%左右，2011年都呈现增长态势。其中，PE管生产线同比小幅增长7.44%，PVC管生产线同比大幅增长77.30%。增速差别较大的原因主要系：1.PVC管生产线2010年销售基数低，经过2011年高速增长后销售并未达到公司2008年金融危机前水平。2.受限于公司产能瓶颈，产能调剂造成公司PE管生产线产品增速放缓。
业务大幅缩水，国内业务爆发增长。公司2011年海外业务收入3千万人民币，同比锐减63.45%。同期国内业务收入2.05亿元，同比大增56.30%。海外业务主要受制于欧债危机和经济复苏乏力，造成塑机市场需求不景气，拖累公司出口业务。相反，国内宏观经济紧缩并没有影响到波纹管设备需求，主要系波纹管需求较大的水利工程和市政建设投资增速保持高位所致。
盈利能力小幅下将。公司2011年毛利率为47.19%，较上年下滑2.62个百分点。造成公司盈利能力下滑的主要原因是出口产品平均毛利水平高于国内销售产品，而2011年出口销售占比大幅下降拖累了公司整体毛利水平。
公司期间费用率下降。2011年公司期间费用率10.00%，较2010年下降1.20个百分点。主要系公司2011年财务费用-110.38万，较2010年384.43万相比大幅缩减所致。尽管利息收入169.80万元，同比大幅增长133.64%。但是，财务费用下降主要是因为公司出口贸易大幅缩水，汇兑损失较2010年减少328.24万元（2010年汇兑损失为384.17万元）。公司在管控汇兑风险方面经验不足，上市之后这方面可能逐步得到改善。
公司销售费用率维持在2.30%左右的合理水平，较往年无大幅波动。这从侧面表明公司并未加大销售力度刺激利润增长，中塑机行业市场竞争环境良好。公司销售放缓的主要原因还是受制于产能瓶颈。
管理费用率8.12%，较2010年增长0.85个百分点。主要系公司2011年上市，在上市差旅费用和上市咨询费用方面有一定支出，预计2012年公司管理费用将回归历史平均水平。
公司营运能力。公司营运能力较历史同期处于合理水平。其中应收账款周转率较上年有所下降，主要原因是公司应收账款同比17.68%，高于营业收入增长幅度9.90%。公司在应收账款管理方面还有一定的提升空间。
公司偿债能力。2011年公司流动比率和速动比率较上年大幅上升，主要是上市募集资金造成的。由于成功上市，2011年公司资产负债率仅为4.60%，较上年同比减少15.60个百分点。
波纹管使用优势。波纹管与传统的金属管、水泥管相比具备的优点有：轻度相当于他们的五分之一以下，耐腐蚀性好，水流通阻力小（输水能耗降低5%以上），生产耗能降低75%左右，运输安装方便，使用寿命达到30-50年。因此，塑料波纹管广泛应用于公路铁路排水、农业灌溉、城市排水、建筑给排水、化工用管、以及电线套管等领域。
城市化率提高拉动城市管道需求市场增长。2010年国家统计局数据显示，我国城市化率仅为49.6%，相比西方发达国家90%的水平差距显著。预计，未来我国城市化率进一步增长将有效拉动城市基础设施建设投资。其中，城市通排水系统作为城市运行中不可或缺的基础设施未来将着重发展。
在我国，包括一线城市在内的主要城市频频发生暴雨造成的内涝等问题，表明我国与发达国家相比在市政设施方面相对落后，许多城市气管网络系统需要新建和更换。
“十一五”规划污水管网建设16万公里，使全国污水管网总里程接近24万公里，但实际建设约6万公里，到2010年末国内污水管网总里程还不到15万公里。“十一五”未完成规划加上“十二五”新建污水处理能力所需管网，预计“十二五”需要新建污水处理管网超过20万公里，较“十一五”实际管网建设增长超过200%。管网大规模建设必将引发波纹管制造设备市场需求爆发式增长，公司将因此受益。
水利建设投资助力波纹管销售。“十二五”水利工程发展规划中指出，“十二五”期间水利建设1.8万亿投资，其中中央投资8000亿、地方投资1万亿。2011年中央一号文件《中共中央国务院关于加快水利改革发展的决定》强调，要力争通过5年到10年的努力，从根本上扭转水利建设明显滞后的局面，力争今后10年全社会水利年平均投入比2010年高出一倍。从实际来看，2011年中央水利投资规模突破千亿元，达到1141亿元，较上年增加15.9%；地方水利投资规模突破两千亿元，达到2311亿元。预计未来几年，我国对水利基建的投资将快速增长。结合PE/PVC材质波纹管在各方面的优势，应用PE/PVC材质的输水管取代钢铁或水泥管将是未来水利工程用管的发展趋势。水利投资增长将拉动波纹管采购量提升，波纹管塑机设备市场也将间接受益。
募投项目进展情况。公司募集资金主要投向“大连三垒塑机装备产业园一期建设项目”和“大连三垒技术中心建设项目”，投资额分别为3.01亿元和0.45亿元。现阶段公司尚未动用募集资金投向募投项目建设，年报中显示公司募投项目没有实质性进展。但是，与公司沟通的结果显示公司募投项目进展顺利，预计2013年可以新增75套（总数达到180套）双壁波纹管生产线生产能力，募投项目进展显示“0%”原因系项目建设还未达到结转要求。
预计公司2012年将加快募投项目建设进度，先期释放部分产能，以缓解产能不足的压力。此外，公司将按照产能增加的进度适当加大营销力度，提高产品销量。因为公司产品性能已达到先进水平，特别是双壁波纹管生产工艺方面拥有的技术。国内市场中，公司市场占有率和研发实力都。产品售价方面，公司产品售价约为国外竞争对手的三分之二，而略高于国内竞争对手。综合分析，波纹管塑机设备行业景气度较高，公司产品在国内外市场都具有很强的竞争力，预计产能释放后公司可以通过加大营销力度快速消化新增产能。
投资建议：我们预计，公司2012年PE/PP管自动化生产线将增加30%左右的收入，毛利率基本维持2011年45%左右的水平。公司的PVC管生产线由于基数仍然较低，预计收入增速将保持70%的高位，毛利率受益国内PVC管市场处于成长期，巨大的供需缺口，将保证公司50%的高毛利水平。
预计2012年和2013年公司实现净利润分别为1.00亿元和1.16亿元，每股收益分别为1.00元和1.16元。按照公司2月29日收盘价22.79元计算，2012年和2013年对应PE分别为22.79倍，19.65倍，给予公司“增持”评级。